К.Сонин о покупке Роснефтью ТНК-ВР


По ходу обсуждения колонки с редактором «Ведомостей» выяснилось, что это не самоочевидно — как мне казалось — что если компания купила актив, а актив сначала подешевел, а потом подорожал, то это не значит, что ничего не потеряно. «Упущенная выгода» (альтернативные издержки, с которых начинается курс экономики) могут быть очень большими. У успешных бизнесменов это понимание «прошито» и вовсе необязательно из курса экономики — не исключено, что успешными бизнесменами оказываются как раз те, у кого «прошито». (Сейчас, после двадцать с лишним лет капиталистического опыта, можно уже заметить — что по знакомым, что по «списку миллионеров» — что один успех в бизнесе и последовательность успехов — сильно разные вещи.) А вот широкой публике мысль, что если взяли в долг, купили актив за 50, а он теперь стоит 30, то потерянные 20 уже не вернуть (актив может, конечно, стать снова 50, но если бы те деньги, которые мы потеряли, остались бы, было бы «снова» больше) — эта мысль даётся с трудом. Сейчас в комментариях будет видно…

К сожалению, я не знаю о какой-то единой базе данных по всем мировым национализациям (мы когда собирали, дополняя существующие,

данные по нефтяным национализациям последних десятилетий
http://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=1103019

и эти данные, наверняка, с тех пор пополнены), но так, навскидку, покупка ТНК-ВР «Роснефтью» может быть крупнейшей в истории национализацией «по рыночным ценам» (насильственных национализаций гораздо больше и среди них были, наверняка, и более крупные). И, возможно, крупнейшей потерей денег в результате национализации. Впрочем, конкуренция за это место — крупнейшего провала в результате национализации — очень острая. Да и оценить, наверное, трудно — какая была упущенная выгода от коммунистических национализаций? Может, есть отрасли, которые при разделе на ФРГ и ГДР или Южную и Северную Кореи разделились примерно поровну? Вот была бы грубая оценка «потерь от национализации»,

Судьба экономических советов
Экономических обозревателей часто упрекают в том, что, критикуя принимаемые решения, они не дают конкретных советов. Однако проблема скорее в том, что советов не слушают. История национализации ТНК-ВP, купленной «Роснефтью» в 2013 г. за $55 млрд, тому пример. Сейчас вся «Роснефть» стоит $40–50 млрд, что означает потери в десятки миллиардов. Конечно, отчасти в этом виноваты обстоятельства – мировые цены на нефть упали, но если бы ошибка – покупка ТНК-BР – не была совершена, потери были бы гораздо меньше.

Три года назад мои аргументы против этой сделки были очень простыми. Чтобы покупать какие-то активы, пусть даже такие ценные, как ТНК-ВР, по рыночной цене, нужно, чтобы покупатель мог сделать их более прибыльными, чем может сделать продавец. Продажа по рыночной цене означает: то, что получает продавец, не меньше, чем то, что он мог бы получить от компании сам. Конечно, дополнительная стоимость, которая могла бы оправдать покупку, могла возникнуть, если новая команда менеджеров была бы эффективнее старой. Однако в данном случае все было наоборот: «Роснефть» возглавлял Игорь Сечин, имевший минимальный опыт управления и нулевой бизнес-опыт, в то время как до этого активы управлялись либо топ-менеджерами одной из ведущих на протяжении десятилетий компаний в мире (ВР), либо самыми успешными предпринимателями последних двух десятилетий в России (владельцами концерна AAR).

Другая причина, почему объединенная компания могла бы стоить дороже, чем части по отдельности (только в этом случае покупка была бы оправданна), состоит в большей «рыночной силе» – способности фирмы влиять на цену ее продукции. На какие цены могла бы влиять увеличенная «Роснефть»? Не на мировые – на них, как было понятно в 2013 г., не может влиять даже Саудовская Аравия (и, не исключено, вся ОПЕК). На внутрироссийские – отчасти (они сильно связаны с мировыми), но что хорошего для страны в том, чтобы увеличились потери потребителей?

Третья возможная причина национализации состояла в том, что с государственной компании налоги собирать проще, чем с частной. Этот аргумент объяснял множество национализаций в ХХ в., но национализация вместо налаживания нормальной работы по сбору налогов – это не путь экономического развития.

Экономические аргументы были приведены – национализация ТНК-BP неоправданна. Возможно, нашлись какие-то политические аргументы, но это не меняет сути дела. Совет экономиста был «не покупать», активы купили и, как выяснилось, нанесли стране (владельцами «Роснефти» являются все граждане России) урон в десятки миллиардов долларов.

Надо еще добавить, что эти деньги – более $20 млрд – уже потеряны навсегда. Если капитализация «Роснефти» вернется к $100 млрд с нынешних $40 млрд, это не будет означать, что потерянные $20 млрд вернулись. Компания, у которой не было бы $20 млрд долга, стоила бы как минимум $120 млрд при том же развитии событий. То есть 20 потерянных миллиардов уже не вернутся. Конечно, они потеряны 140 миллионами россиян, т. е. потеря в пересчете на человека невелика, но нельзя сказать, что совсем несущественна. Впрочем, может быть, эти деньги заплачены за урок – надо прислушиваться к словам экономистов.
http://www.vedomosti.ru/opinion/columns/2016/02/01/626214-sudba-ekonomicheskih-sovetov

Дополнительные материалы:

Колонка в «Ведомостях» в октябре 2012 года, выражающая глубокие сомнения в том, что покупка ТНК-ВР — нужное дело http://www.vedomosti.ru/opinion/articles/2012/10/22/chto_budet_s_rosneftyu

Колонка в «Ведомостях» в ноябре 2012 года, говорящая о том, что покупка ТНК-ВР — порочная затея http://www.vedomosti.ru/opinion/articles/2012/11/19/privatizaciya_nacionalizacii

http://ksonin.livejournal.com/593918.html

Комментарии в записи
— Особо и не скрывалось что покупка ТНК-БП была вызвана не экономическими а политическими причинами, товарищу Сечину хотелось стать главой самой большой компании, а то перед товарищем Миллером неудобно.
— Ну да, Путину сделка выгодна, Сечину выгодна, а Сонину видите ли не выгодна, какой-то он бестолковый, не понимает, что так должно и быть
— Во-первых никакого «рынка» для компаний такого размера не существует. Каждая сделка такого рода уникальна.
Во-вторых поэтому, цена сделки определяется относительной ценностью актива и альтернативного использования ресурса — налички сейчас или потока налички в будущем если для покупки используется заем — причем как для покупателя, так и для продавца.
В-третьих можно придумать миллион резонов, по котороым крупная нефтяная компания лучше мелкой, не последний из которых факт, что нефтяная индустрия — от экстракции и до собственно торговли — очень капиталоемкая. Более крупная компания спосбна делать больше, чем мелкая компания, и это не ограничивается «влиянием на цены» — этот аргумент у вас вообще абсурден.
А,да, и последнее: решения о продаже и покупке принимаются исходя из информации, доступной на момент продажи и покупки. Течение событий, политический и экономический коллапс России, наступивший в 2014-15 году невозможно было предвидеть в 2013.
http://echo.msk.ru/blog/nemtsov_boris/1211227-echo/ — тот же Немцов в 2013 предвидел. http://bs-life.ru/makroekonomika/krizis2012.html — или Кудрин ещё в 2012.
— хорошо б вспомнить, что покупке предшествовал годичный корпоративный конфликт и полный паралич компании, потому что в ней ни у одной из сторон не было блокпакета. Выбор был прост — или целиком ее купят бриты, или целиком купит РФ.
— Вы серьезно про «полный паралич компании»? Это же был банальный развод-шантаж BP (правда, в итоге развели РФ) танкистами: или дайте выход THK-BP на внешние рынки или кто-то должен отдать свою долю. При этом сама компания прекрасно продолжала свою операционную деятельность и могла работать так сколько угодно долго.
— долг часто берётся под залог(акции), при снижении стоимости залога приходится довносить, т.е опять снижение и так по цепочке.
Т.е. на медвежьем рынке долг усиливает падение капитализации, а на бычьем — увеличивает рост. Или, если б нефть росла — роснефть с долгом была б лучшей по стоимости, а при падении — худшей
— 1) Говорить о безвозвратных потерях излишне категорично применительно к сделкам такого рода. Если предположить, что цены на нефть в дальнейшем будут существенно опережать рост других активов, то теоретически государство сможет через 5-10 лет «отбить» инвестиции на это поглощение (еще при условии, что уровень корп. управления компанией будет сносный).
Утверждать о безвозвратных потерях государства «20 млрд.» можно только с точки зрения, что оно могло купить этот актив сейчас по цене 20-30 млрд., а не по 55 тогда. Но это довольно спекулятивный подход, который верен для отдельных инвесторов и не очень крупных активов, но не огромной нефтяной компании (собственники могли бы отказаться продавать свой актив на спаде рынка) и государства (которое редко умеет оператиыно входить и выходить из активов.
2) Есть случаи, когда покупка актива оправдана, даже если эффективность его использования в дальнейшем снижается. Скажем, выкуп актива у иностранцев. Иностранцы могли эффективно использовать актив, но большую часть прибыли выводить через дивиденды за границу (как по факту и было, при чем не только с ВР, но и танкистами). Если потеря эффективности после смены собственников не превосходит дивиденды, которые могли выводиться из страны в дальнейшем, то это может быть приемлемо.

Реклама

Добавить комментарий

Заполните поля или щелкните по значку, чтобы оставить свой комментарий:

Логотип WordPress.com

Для комментария используется ваша учётная запись WordPress.com. Выход / Изменить )

Фотография Twitter

Для комментария используется ваша учётная запись Twitter. Выход / Изменить )

Фотография Facebook

Для комментария используется ваша учётная запись Facebook. Выход / Изменить )

Google+ photo

Для комментария используется ваша учётная запись Google+. Выход / Изменить )

Connecting to %s

%d такие блоггеры, как: